domingo, 12 de abril de 2015

El Pasito Tun Tun

Hace un mes, y tras la publicación de los datos de empleo del mes de febrero, la economía estadounidense parecía estar al borde del inicio de un ciclo ascendente de sus tasas de interés, impulsado por la evidencia que el empleo, la producción y las ventas estaban siendo más robustas de lo esperado, y por lo tanto el banco central de ese país, la Fed, debía de modular el crecimiento incrementando el costo del dinero. Pero hace una semana se publicaron los datos del mes de marzo, y el tono cambió hacia el extremo opuesto, y allí donde había fuerza ahora hay debilidad, y allí donde había urgencia por subir tasas, hoy hay cautela y precaución.

La economía de los Estados Unidos, y con ella la del mundo, incluyendo al otrora gigante imparable: China, parecen estar bailando el pasito tun tun: unos pasitos para adelante y luego, unos pasitos para atrás. El patrón es claro y ha sido regular por los últimos cinco años más o menos: durante una breve temporada, los datos económicos muestran solidez y fortaleza, para luego recaer por un subsecuente período de datos flojos y suaves, antes de dar lugar a otro breve interregno de datos optimistas. Y así.

Cuando la horrible crisis financiera explotó hace ya casi siete años, me entrevistaron en un programa de radio y me preguntaron sobre cuánto duraría la penuria que explotaba en ese momento. Recuerdo bien la reacción a la respuesta: “puede ser como Japón”, dije: “pueden pasar diez años o más antes de salir de esto”. Era difícil de creer entonces y es difícil de creer ahora. Pero siete años después, la economía global, la estadounidense y la mexicana incluidas, siguen sin poder sostener un momento significativo, demostrando que lo que algunos temíamos entonces, y que seguimos presagiando, se ha confirmado: que la muy compleja economía global se encuentra inmiscuida en algo parecido a un pantano, similar en algunos aspectos y en algunas partes de la geografía a lo que algunos economistas, sobre todo aquellos educados en los esquemas cercanos al keynesianismo, llaman “la trampa de liquidez”: un escenario en donde a pesar de la inyección masiva e ingente de circulante en el sistema bancario, la economía no gana la tracción necesaria para despegar y dejar atrás la recesión.

Si la economía fuera una profesión científica, y no gnóstica como lo es, en donde lo que contara fuera la prueba de la evidencia y la contundencia de los datos, reconoceríamos de manera unánime la larga visión de Keynes al diagnosticar y modelar este escenario en donde el malestar económico parece ser absolutamente inmune en el largo plazo a los remedios de las autoridades monetarias.

Por ejemplo, los datos de empelo del mes de febrero en los Estados Unidos fueron mucho más sólidos de lo que se esperaba, espolvoreando así por todas partes la versión de que la subida en las tasas de interés en ese país era inminente. La mera especie fue devastadora: el peso mexicano cayó a su menor nivel de la historia súbitamente, pero no estuvo solo, la inmensa mayoría de las monedas del mundo se colapsaron ante el todopoderoso dólar estadounidense, elevando a la divisa a uno de sus máximos niveles en muchos años.

Pero el gusto le duró poco a la economía vecina: cuando las cifras de empleo, y las cifras de producción y ventas del mes de marzo comenzaron a pulular en el mercado, el daño de un dólar demasiado fuerte fue evidente: las exportaciones estadounidenses se paralizaron, sus importaciones brincaron, se paró el ritmo de contrataciones en los sectores exportadores, y demostró lo que algunos economistas han dicho con mucha insistencia: una economía en recesión funciona de manera muy distinta que una economía en crecimiento.

Lo anterior parecería, á la Cervantes, una verdad de Pero Grullo, pero la perogrullada no es tal. Si el dólar se fortaleciera mientras que Europa, China y los Estados Unidos crecen, todos ganan pues la demanda estadounidense jala al resto de los países. Un dólar fuerte en un escenario global recesivo y una economía estadounidense tambaleante puede, como ocurrió, matar la incipiente recuperación estadounidense, y apagar así la única luz que parece más o menos centellear en el lúgubre horizonte económico global.

¿Qué nos dice la teoría económica, si aún nos sirve de algo después de su enorme fracaso para predecir la debacle económica global de 2008-2009, respecto de lo que puede pasar en los siguientes años?


La respuesta no es muy halagüeña: la evidencia es clara, es muy difícil recuperarse de una recesión causado por el pinchamiento de una burbuja financiera, en donde hubo una grave destrucción de activos financieros, Los activos perdidos tienen que ser repuestos y eso implica ahorro, y es justo eso lo que la economía global no necesita: ahorro. Necesitamos gasto, pero no podemos pedirle gasto a millones de familias que apenas están recuperando sus severas pérdidas de 2008-2009. Así de complicado es este tema y por ello, seguiremos bailando el gran éxito de los hermanos Cuco y Martín Valoy: el pasito tun tun.

domingo, 8 de marzo de 2015

¿Quién Teme A La Deflación?

Quizá si alguien en la esquina de Eje Central y Cinco de Mayo lee ésta desvarío, sonreirá. Pero no está de más que en este altiplano tropical que es el Anáhuac, tan lejos de lo que ocurre en el resto del mundo, platiquemos un poco de un tema que en el marco mental de todo economista es difícil de encuadrar: el riesgo de deflación.

Lo peor del caso es que el riesgo de deflación no es un caso teórico, sino que en algunas latitudes (Japón, Italia, España), es una realidad; y en otras un peligro claro y presente (incluso en los Estados Unidos).

México ha sido siempre propenso a la inflación. Quizá por su orografía, tan corrugada. Quizá porque más de la mitad de la población vive a más de 1,600 metros sobre el nivel del mar, en una concatenación de valles altos que crean condiciones para el arbitraje en el precio de bienes y servicios. Quizá porque la capacidad de los comercializadores en México para aumentar precios no tiene igual en otras economías. Quizá porque somos una economía con pocas opciones en la mayoría de los mercados relevantes.

Desde que se tienen estadísticas fidedignas, la economía mexicana no ha sufrido de períodos significativos de deflación, y antes bien, durante un par de décadas, la inflación excesiva fue un problema que paralizaba el desarrollo nacional.

La Reserva Federal de los Estados Unidos está cerca de subir sus tasas de interés de referencia. Quizá lo haga en algún punto de este próximo verano. Pero si lo hace no reacciona a un posible aumento en la inflación: si sube tasas lo hará para normalizar las condiciones monetarias, porque la economía está creciendo y porque el desempleo está bajando, no porque haya señales de inflación.

Al contrario. Si uno mira indicadores globales, como el deflactor implícito del PIB de los EEUU, la inflación es cada vez más baja, y baja cada vez más, (si me perdonan el juego de palabras). En España, en Italia, los índices de precios al consumidor están ya en lecturas negativas. Peor aún: como comentábamos en una perorata anterior en este espacio: en Suiza las tasas de interés son negativas, es decir, el banco central de ese país les quita un cachito a los bancos que tienen allí sus depósitos. En Alemania, quienes compran letras del tesoro de corto plazo aceptan tasas negativas, es decir, que conceden parte del principal con tal de ahorrar en esos instrumentos.

¿Por qué cada vez más gente en el mundo está aceptando tasas negativas? Es decir, si se es un ahorrador, que le quiten parte de sus ahorros con tal de depositarlos, y si se es un emisor, pagar por prestar?

La primera respuesta es porque hay mucho miedo, pánico de que algo malo vaya a suceder, y que con tal de tener su dinero en un lugar seguro a algunos ahorradores les parezca bien que les cobren por depositar. La segunda posible respuesta es que algunos estén previendo que en el futuro la deflación será más generalizada, y más profunda.

Si existe deflación, es decir, si los precios caen, las tasas de interés negativas no son necesariamente un mal negocio. Si la deflación es del 3%, y si yo invierto a una tasa negativa del 2%, aún estaré ganando en términos reales un rendimiento positivo. Si cada vez más inversionistas están aceptando tasas negativas en el mundo ¿será que están previendo que en el futuro incluso esas tasas negativas les van a redituar?

Para un emisor, una tasa negativa es algo que económicamente parece no tener sentido: pagar para prestar. En el mundo normal, quien presta, cobra. En el mundo de la deflación, quien presta, paga.

Economistas como Paul Krugman llevan años insistiendo, alertando a los bancos centrales (como nuestro Banxico) y a los hacedores de política, que las reglas de la economía son muy distintas cuando estamos en deflación. Como la física funciona en los hoyos negros, toda bocabajo, la economía funciona muy raro cuando estamos en deflación.

Si esos inversionistas tienen razón, y vemos que además de Japón, de cachotes de Europa y otras regiones, son engullidas por la deflación, y que por lo tanto, aunque los bonos y los ahorros den tasas negativas la estrategia sigue siendo redituable, estaremos en un serio problema.

Porque los bancos centrales y los economistas saben bien cómo controlar la inflación: paran la economía de una forma o de otra. Pero es justamente una economía parada la que causa la deflación. Siempre se ha minimizado el riesgo de deflación. Los ortodoxos dicen, como los cínicos le refutaban a Zenón de Helea su paradoja, si hay deflación imprimamos más dinero.

Pero lo terrible es justo eso: que las tasas negativas están siendo causadas por un mar de dinero. Los bancos centrales están tratando de revivir a las economías muertas con la última herramienta que tienen: cañonazos de dinero, y lo que están viendo es que los precios caen. No está de más que estemos atentos a éste punto. De la inflación sabemos como escapar: de la deflación, y a juzgar por las décadas que Japón lleva atrapado en ese pantano: no lo sabemos aún.

domingo, 22 de febrero de 2015

La Enchilada Suiza

Cuando depositamos nuestros ahorros en un banco, siempre esperamos a cambio el pago de intereses. Los bancos usan nuestros ahorros para prestarlos a quien lo necesita, y cobran a su vez un interés. La diferencia entre los intereses que el banco nos paga (tasa pasiva) y los intereses que el banco cobra a sus clientes (la tasa activa) es lo que los bancos ganan, su margen de intermediación.

Ese es el juego de los bancos: pagan a sus ahorradores y cobran a sus clientes. ¿Pero que ocurre cuando un banco le cobra a los dos? Cuando cobra a sus clientes pero también a sus ahorradores. Por qué los ahorradores están dispuestos a condonar el pago que el banco les debe y por el contrario, aceptar que el banco les cobre por guardar sus ahorros.


En un mercado competitivo, los ahorradores saldrían huyendo de ese banco raro que está cobrándoles y buscarían un banco normal que les pague un interés por sus fondos. ¿Qué pensaríamos si a pesar de que hay bancos normales que pagan a sus ahorradores, éstos prefieren poner sus fondos en ese banco raro que les cobra por poner allí su dinero?

Tal banco y tales ahorradores existen, aquí y ahora. El banco es el Banco Central de Suiza (BCS), y los ahorradores son millones de individuos y empresas que a pesar de que el BCS está pagando tasas negativas a sus depositantes, prefieren eso a otras alternativas disponibles que les pagan una tasa positiva.

La respuesta inmediata de dicho comportamiento es el pánico. No miedo, el miedo explicaría aceptar tasas muy bajas. Lo que estamos viendo es que alguien tiene pánico de algo: billonarios rusos queriendo sacar su dinero de su país que se derrumba; europeos que no quieren tener euros, los cuales serán multiplicados por toneladas por el Banco Central Europeo que quiere revivir la alicaída economía de la eurozona a fuerza de expansión monetaria; príncipes del medio oriente huyendo de la guerra; etc.

Suiza ha sido siempre el hogar de los bancos más seguros del mundo. Su banco central el más respetado y sólido, y su moneda, el franco suizo, la divisa más segura del planeta. Esa característica de un remanso de seguridad en medio de una mezcla enorme de incertidumbre global implica que en los últimos cinco años, ante la implosión de la eurozona, el franco suizo se ha apreciado enormemente ante la demanda de la moneda por parte de despavoridos europeos y rusos.

El BCS  había hecho la promesa de no dejarlo apreciar tanto, y compraba euros y vendía francos cuando el tipo de cambio se acercaba al 1.20, hasta que no aguantó más y dejó flotar al franco. La demanda por la moneda más segura disparó a la divisa suiza y el BCS no tuvo otro remedio para desanimar  a los inversionistas urgidos de seguir comprándoles francos que cobrar una tasa de interés negativa a los bancos comerciales suizos que depositaban en el BCS sus excedentes que provienen de esos despavoridos europeos y rusos.

Que millones de ahorradores estén dispuestos a que les quiten el 0.75% anual por sus depósitos no es una buena noticia. Eso quiere decir que prefieren eso a tener su dinero trabajando en donde los precios caerán en vez de subir, o en donde la certeza respecto del valor de otras monedas es tan flaca que prefieren pagar por la seguridad del paraíso suizo.

¿Qué harán los bancos centrales del resto del mundo? Muchos de los cuales ya tienen sus tasas de interés en mínimos históricos. ¿Qué harán los ahorradores de otros países cuando vean que la enchilada suiza se extiende a otras latitudes? ¿Qué hará nuestro Banxico?

La fuerza detrás de ésta inédita situación, ésta enchilada que se puso el BCS y que lo llevó a ofrecer tasas negativas a sus ahorradores, es un enorme exceso de liquidez en otras partes del mundo que no tienen ya otro lugar para aparcarse y que están dispuestos a pagar por estar en uno de los últimos reductos de seriedad en el mundo.

Los vecinos europeos de Suiza, con un retraso de seis años respecto de la Fed de Estados Unidos, se han embarcado en una expansión monetaria sin antecedentes con el fin de rescatar a la economía continental de la recesión. La abundancia de euros hace que la divisa europea valga menos y provoca la estampida hav¡cia el sólido franco suizo.

Pero las fuerzas deflacionistas, pues eso es la estampida de ahorradores huyendo de un exceso de liquidez y de la hecatombe económica rusa, han arrastrado al BCS a un límite desconocido, y al resto del mundo financiero a un terreno completamente desconocido. Más nos vale que esto funcione, y que tasas negativas y expansiones monetarias logren sacarnos del marasmo económico. Porque si la siguiente recesión llega y nos encuentra con éstas tasas, la enchilada suiza va a ser un paseo por las nubes comparado con lo que podría resultar.


sábado, 3 de enero de 2015

Algunos Pronósticos Fallidos Para 2015

para José Alfredo Tarín, en lo suyo, Il Miglior Fabbro    

Neils Bohr, el famoso padre de la teoría atómica moderna, acuñó una frase precisa: “pronosticar es algo muy difícil”, dijo, “sobre todo el futuro”. Nuestra obsesión por el futuro (compartida por las hormigas y otras especies), encuentran un pretexto ideal estos días en que cívicamente y en muchos países del mundo, se abre un nuevo ciclo en la vida, para poder hacer algunas proyecciones de todas órdenes.

Este año además es de especial valor para los futurólogos, pues se cumple un cuarto de siglo del estreno en 1989 de “Regreso Al Futuro 2”, la película en que Robert Zemeckis quiso, como James Joyce en “Ulises,” retratar el mundo y la vida en un solo día. A diferencia del recurso Joyceano sin embargo, el día de Zemeckis era entonces un día en el futuro, el 21 de octubre de 2015. Es decir, este año el futuro será presente, por lo que estaremos llenos de referencia a esa obra maestra de la cultura popular moderna.



Si Zemeckis falló al pronosticar la existencia de autos voladores fabricados en serie, se nos perdonará entonces los errores garrafales que podamos cometer en estos breves comentarios sobre algunos aspectos de lo que el 2015 pueda albergar en materia financiera para los principales mercados.

1.-Wall Street seguirá subiendo.- Existen muchos factores en contra para que éste ardid se cumpla. El primero: iniciado en las postrimerías del 2009, éste mercado alcista es uno de los más longevos registrados, y dura ya seis años completos. Mercados alcistas de siete años son raros y no han acabado bien. Segundo: los múltiplos convencionales están caros, en promedio el P/E del mercado se encuentra sustancialmente más caro que el P/E histórico.

Pero las alzas seguirán, los múltiplos pueden elevarse aún por dos motivos: las tasas de interés seguirán históricamente bajas durante el primer semestre; y los beneficios crecerán por encima de los últimos cuatro o cinco años en EEUU.

La otra razón para las alzas continuas es que las desgracias de muchos son con frecuencia consuelos de pocos. En Europa las tasas de interés de Alemania están divergiendo de nuevo respecto de la periferia de la Eurozona (España, Portugal, Italia y Grecia), lo que señala un incremento en la percepción del riesgo respecto de las perspectivas de esa zona económica. Al mismo tiempo, las proyecciones para China y Japón son menguadas respecto de su desempeño reciente, y en general los llamados mercados emergentes (Rusia se cuece, literalmente, aparte), han visto recortados sus pronósticos de crecimiento.

En general la mezcla de crecimiento es menor al que se estimaba. Existe un solo polo radiante, una gema de crecimiento solitaria, una isla de pujanza: la economía estadounidense. Y aunque tarde que temprano todas las disfunciones aquí enlistadas acabarán menoscabando la fortaleza norteamericana, eso no ocurrirá en 2015, así que la liquidez mundial se ubicará en esa única zona del mundo en dónde las cosas parecen marchar bien: Wall Street y sus bolsas, quienes tendrán su séptimo año de buenas alzas.

2.-La Curva de Plazos se Aplanará: La Reserva Federal subirá las tasas de corto plazo, pero el mercado bajará las tasas de largo plazo.

La última vez que la Fed subió tasas de interés, su presidente era Alan Greenspan, y en esa ocasión al estar subiendo las tasas hacia una posición más normal los plazos más largos de la curva le jugaban una mala treta: bajaban y bajaban. Por más que la Fed quería que las tasas de largo plazo subieran, ese segmento del mercado bajaba de manera inexplicable. A esa combinación inusual de política monetaria restrictiva y tasas de largo plazo a la baja Greenspan acabó llamándola “el acertijo”, debido a su perplejidad.

Quizá veamos en 2015 una nueva versión de ese acertijo. La fortaleza de la economía de EEUU sincronizada con un malestar económico en casi el resto del mundo hará que los flujos de inversión se concentren en el mercado más líquido del globo: los bonos de largo plazo de EEUU, reduciendo las tasas de interés a pesar de las alzas de la Fed en las tasas de corto plazo.

Si este aplanamiento de la curva se diera en un contexto de precios crecientes del petróleo, el peso mexicano tendría un buen desempeño, pero si en este contexto de tasas de la Fed al alza, el aplanamiento de la curva, que por lo general sería un factor muy positivo para el peso, podría ser opacado por los menores flujos resultantes del petróleo. Lo más difícil de prever para el peso es hasta cuándo y hasta dónde los precios del petróleo dejarán de caer y qué tanto se recuperarán. Pero eso es más difícil de adivinar en éste momento que un día en la vida de Marty McFly.n solo polo radiante, una gema dcia una posiciarno ocurriisfunciones aquue se estimaba. Existe un solo polo radiante, una gema d